Rendementseis DAEB? Inflatie!
“Sturen op rendement” is een van de meest besproken thema’s in de corporatiesector. Zeker nu de financiële marges steeds sterker onder druk staan, is het sturen op rendement onmisbaar bij het sturen van het eigen vermogen en daarmee bij het garanderen van de financiële continuïteit. Cruciaal bij het sturen op rendement is de vraag op welk rendement moet worden gestuurd. Aan de hand van algemeen geaccepteerde financiële theorie volgt vaak het opstellen van de weighted average cost of capital (WACC, gewogen gemiddelde vermogenskostenvoet), waarna de discussie landt op het vereiste rendement op eigen vermogen. En daar begint een lastig karwei…
Financiële ‘standaardtheorie’
Financiële ‘standaardtheorie’ koppelt de vereiste vergoeding op het eigen vermogen aan de mate van risico van de kasstromen van de activa. Dit is een logische gedachte: een investeerder eist meer (verwacht) rendement naarmate de onzekerheid over het (uiteindelijke) rendement toeneemt. Analoog aan die gedachte zal een onderneming op haar eigen vermogen een marktconform rendement moeten bieden om investeerders bereid te laten zijn om dat eigen vermogen ter beschikking te stellen. Dit wordt het meest duidelijk op aandelenbeurzen, waar aandelen (lees: eigen vermogen) wordt verhandeld op basis van het verwachte rendement. Er is derhalve sprake van een markt waar vraag en aanbod elkaar vinden tegen een prijs (lees: rendement) die (dat) afhankelijk is van het risico van de activiteiten waar het vermogen voor wordt ingezet.
Belangrijke constatering
Een belangrijke constatering op basis van het bovenstaande is dat eigen vermogen voor ondernemingen alleen beschikbaar is indien voldoende rendement wordt geboden. Precies op dit punt ontstaat een cruciaal verschil tussen commerciële ondernemingen en woningcorporaties. De beschikbaarheid en de omvang van het eigen vermogen van woningcorporaties is namelijk niet afhankelijk van het rendement dat de woningcorporatie op dat eigen vermogen uitkeert. Hoewel de status van het eigen vermogen van een corporatie een punt van discussie is, lijkt de meest reële stelling dat het eigen vermogen van corporaties ter beschikking is gesteld door de maatschappij.
Eigen vermogen niet afhankelijk van rendement
De constatering dat het eigen vermogen van corporaties niet afhankelijk is van het rendement dat er op wordt behaald, geeft aan dat corporaties niet in dezelfde ‘markt voor eigen vermogen’ opereren als commerciële ondernemingen. Op basis hiervan kan iedere corporatie zich de vraag stellen waarom een marktconforme rendementseis dan gewenst zou zijn. Sterker nog, bij een voldoende omvang van het huidige eigen vermogen moet de vraag zelfs zijn waarom het gewenst zou zijn om meer rendement te eisen dan nodig is om het vermogen in stand te houden. Met andere woorden, gegeven de beschikbaarheid van – op dit moment – voldoende eigen vermogen en de afwezigheid van een concrete doelstelling tot groei zou een rendement ter grootte van de inflatie voldoende moeten zijn om de continuïteit te garanderen.
Betekent dit dan dat woningcorporaties zich in hun eigen wereld mogen terugtrekken en zich in het geheel niet hoeven te spiegelen aan commerciële partijen die aan ‘de tucht van de markt’ onderworpen zijn? Nee, integendeel, juist dit spiegelen kan helpen om meer inzicht te verkrijgen in de sterkten en zwakten van de eigen exploitatie. In aanvulling daarop helpt de vergelijking met commerciële partijen om aan de hand van financiële informatie bewustere keuzes te maken op het gebied van investeringsbeslissingen. Door inzichten en analysemethoden van ‘de markt’ in te zetten binnen het eigen rendementskader, kunnen corporaties het beste van twee werelden combineren.
Dit artikel schetst een fundamenteel startpunt voor het rendementsdenken van woningcorporaties, gegeven de belangrijke aannames dat het huidige vermogen voldoende is en er geen doelstelling tot groei bestaat. In een volgende editie van deze nieuwsbrief wordt ingegaan op de gevolgen van het wijzigen van deze aannames. Vragen zijn onder andere: Wat gebeurt er met de rendementseis zodra vermogensgroei gewenst is? En op welke manier kan groei via de rendementseis worden gefinancierd?
